Toistamme Kemiran 11,0 euron tavoitehintamme ja vähennä-suosituksen tavattuamme yhtiön johtoa. Teimme päivityksen yhteydessä ennustemuutoksia loppuvuodelle, mikä liittyy kertaerän kirjaukseen Q3-tulokseen. Isossa kuvassa yhtiö etenee odotuksiemme mukaisesti ja on mielestämme arvostettu tuloskasvunäkymään suhteutettuna neutraalisti.
- Käsityksemme mukaan Kemiran markkinatilanne on jatkunut kysynnän osalta hyvänä Q3:lla. Yhtiön kapasiteetin käyttöasteen ollessa eri tuotesegmenteissä pääsääntöisesti jo korkealla tasolla, on yhtiö pystynyt optimoimaan myyntiään jossain määrin paremman katetason mukaiseksi. Volyymikasvu on korkeiden käyttöasteiden myötä jo melko maltillista, joten liikevaihdon kasvu on myyntihintojen nousun varassa. Odotamme aikaisemman trendin myyntihintojen rullautumisessa olevan ennallaan ja Pulp & Paperin hintojen rullautuvan maltillisesti ylöspäin painottuen loppuvuoteen. Vastaavasti Industry & Waterissa odotamme etenkin Oil & Gas -liiketoiminnan ajavan kasvua, sillä öljyn hinnannousun myötä Kemiran on helpompi saada hintojen korotukset läpi asiakkaille.
- Vahvan talouden kehityksen myötä raaka-aineiden kysyntä on tällä hetkellä korkealla, mikä ajaa myös Kemiran kustannusinflaatiota. Odotamme raaka-aineiden hintojen nousun jatkuvan maltillisella nousukäyrällä, mitä kuitenkin osittain paikkaa myyntihintojen nousu. On kuitenkin huomioitava, että toimittajien korkeat käyttöasteet kohottavat riskiä saatavuushaasteiden suhteen. Saatavuushaasteet voivat kohottaa yksittäisten raaka-aineiden hintoja äkillisesti. Kokonaisuudessaan kustannusinflaatio (ml. palkat ja logistiikka) ja myyntihintojen ylöspäin rullautuminen vastaa kuitenkin odotuksiamme. Siten emme tehneet päivityksen yhteydessä merkittäviä ennustemuutoksia. Q3:n ennusteita laskee kuitenkin kvartaalille kirjattava kertaerä. Kemira uudelleen järjestelee tuotantoaan Helsingborgissa Ruotsissa ja mm. vähentää henkilöstöä 30 henkilöllä. Arvioimme tämän vaikutuksen olevan -15 MEUR, jonka huomioimme kertaeränä Q3:n ennusteissa.
- Kemira on ohjeistanut sen kuluvan vuoden operatiivisen käyttökatteen kasvavan edellisvuodesta (2017: 311,3 MEUR). Odotamme yhtiön saavuttavan ohjeistuksensa ja sillä oli H1:n jälkeen kasassa 149,6 MEUR (H1’17: 146,1 MEUR). Ohjeistuksen saavuttamista tukee näkemyksemme siitä, että myyntihintojen ylöspäin rullautuminen vahvistaa marginaaleja H2:lla. Operatiivisesta tuloskasvusta huolimatta tuloskasvu ei yllä täysimääräisesti tuloslaskelman alimmalle riville kertaeristä johtuen, mikä on ollut keskeinen huolemme ja historiallisesti myös toistuva haaste.
- Kemiran arvostus on mielestämme kokonaisuutena neutraali, kun sen kuluvan vuoden P/E-kerroin on 19x ja vastaava EV/EBITDA-kerroin on 8x. Kertoimet ovat myös melko pitkälti linjassa yhtiölle historiallisesti hyväksyttyjen tasojen kanssa. Suhteellisesti Kemira arvostetaan noin 10 %:n preemiolla vuosien 2018 ja 2019 tuloskertoimilla. Mielestämme suhteellinen preemiohinnoittelu ei ole perusteltua, mutta tätä kompensoi jossain määrin verrokkien maltilliset absoluuttiset kertoimet. Kemiran lähivuosien osinkotuotto on hyvällä 4,7 %:n tasolla (2018e-2020e), mutta koska emme näe arvostuskertoimissa nousuvaraa ei tuotto-odotus yllä mielestämme riittävälle tasolle.