Toistamme Martelan aikaisemman vähennä-suosituksemme ja laskemme tavoitehintamme 4,30 euroon (aik. 4,70 euroa) aikaisempaa varovaisemman näkemyksemme myötä. Näkyvyys Martelan kuluvaan vuoden tuloksen tasoon on arviomme mukaan heikko ja yhtiön ennustamaamme käänteeseen liittyy epävarmuutta, minkä takia emme ole valmiita hyväksymään korkeita arvostuskertoimia osakkeelle.
- Valtion yhteishankintayksikkö Hansel kertoi viime viikolla kilpailuttavansa uudestaan Toimistokalusteet 2018-2020 yhteishankinnan. Tämän lisäksi aikaisemmin syyskuussa Kuntahankinnat kertoi keskeyttävänsä Kalusteet 2018 -kilpailutuksen ja myös tämä yhteishankintasopimus kilpailutetaan uudestaan. Tämä sopimus sisältää Kuntaliiton toimistokalusteet, oppikalusteet ja hoivakalusteet vuosille 2018-2022. Nämä sopimukset ovat huomattavan kokoisia, sillä esimerkiksi aikaisempi 2013-2018 viiden vuoden Hanselin Toimistokalusteiden sopimus oli julkisista lähteistä löytyvien tietojen perusteella suuruudeltaan noin 75-85 MEUR. Vertailun vuoksi, Martelan 2017 liikevaihto oli noin 110 MEUR. Martela oli mukana aikaisemmassa Hanselin 2013-2018 sopimuksessa yhtenä toimittajana ja olimme itse aikaisemmin arvioineet, että Martela oli pärjännyt näissä molemmissa vuoden 2018 alkuperäisissä kilpailutuksissa. Nyt uusien kilpailutusten myötä lopputulosta on mielestämme kuitenkin vaikeampi ennakoida ja epävarmuus yhtiön lähivuosien kehityksestä on siten hieman kasvanut.
- Emme ole tehneet muutoksia aikaisempiin Martelan ennusteisiimme. Ennustamme edelleen Martelan liikevaihdon kasvavan noin 2 % vuosittain vuosina 2018-2019 ja liikevoittomarginaalin nousevan noin 1,5 %:iin vuonna 2018 ja 2,1 %:iin vuonna 2019. Vuoden 2018 osakekohtaisen tuloksen ennusteemme on edelleen 0,20 euroa ja vuoden 2019 vastaava ennusteemme on 0,39 euroa (2017: -0,15 euroa, 2016: 0,81 euroa). Ennustamamme kasvu perustuu yhtiön Suomen ja Norjan yksiköiden alkuvuoden 2018 hyvän kehityksen jatkumiseen ja siihen, että yhtiön Suomen liikevaihdon pitäisi arviomme mukaan palautua ensi vuoteen mennessä lähelle 2015-2016 tasoa tietojärjestelmäongelmien ollessa nyt takana. Kannattavuusennusteeseemme liittyy epävarmuutta ja yhtiö erikseen mainitsi Q2-raportissa kilpailutilanteen kiristyneen ja kertoi uskovansa markkinatilanteen jatkuvan haasteellisena. Edelleen yhtiön Ruotsin yksikön kehitystä painavat myyntikanavan strategiamuutos ja toukokuussa toteutettu Input interiörin EFG-kauppa. Mm. näiden tekijöiden takia emme odota Martelan kannattavuuden palautuvan lähivuosina vuoden 2016 tasolle (2016 oik. EBIT-marginaali 5,3 %), vaikka 2017-2018 tietojärjestelmäongelmat ovat arviomme mukaan jo takana.
- Martelan osake on laskenut aikaisemmasta elokuun päivityksestämme noin 17 % ja osakkeen arvostuskertoimet eivät ole korkeita vuoden 2019 ennusteillamme. 2019e P/E-kerroin on noin 10,5x ja EV/EBITDA-kerroin noin 3,6x. Tulospohjaiset kertoimet ovat mielestämme kuitenkin perustellusti alhaisia huomioiden käänteeseen liittyvä epävarmuus ja olemme itse valmiita hyväksymään yhtiölle nyt 11x vuoden 2019 P/E-kertoimen (aik. 12x). Uusi tavoitehintamme perustuu tähän kertoimeen. Martelan osake saa arviomme mukaan osaltaan pientä tukea osakekohtaisesta omasta pääomasta (Q2’18: 4,55 euroa), matalasta liikevaihtopohjaisesta arvostustasosta (2018e EV/Liikevaihto 0,20x) sekä korkeasta osingosta (2018e osinkotuotto: 6,8 %). Martelan kassatilanne oli kesäkuun lopussa vahva 9,3 MEUR, investointitarpeet ovat vähäisiä ja yhtiö on historiassa maksanut osinkoa myös heikompina vuosina. Emme siksi ennusta vuodelta 2018 maksettavan osingon laskevan huomattavasti, vaikka 2018 tulos on ennusteessamme jäämässä heikoksi. Korkea osinko ja matalat tase- ja liikevaihtopohjaiset arvostuskertoimet osaltaan rajaavat osakkeen laskuvaraa nykyisestä, mutta ne eivät mielestämme itsessään riitä perustelemaan positiivista suositusta osakkeelle.