Sijoitusyhtiö Panostajan Q4-tulos oli pitkälti odotuksiemme mukainen, eikä tilinpäätös sisältänyt muutenkaan merkittäviä yllätyksiä. Ylivoimaisesti suurimman sijoituskohteen eli Granon tulos oli myös odotuksiemme mukainen. Osinkoehdotus 0,05 euroa/osake oli linjassa ennusteemme kanssa ja tarjoaa osakkeelle mukavan noin 5 %:n osinkotuoton. Arvotamme Panostajaa osien summa -laskelmalla, jossa ei tapahtunut merkittäviä muutoksia. Toistamme vähennä-suosituksemme tavoitehinnalla 1,00 euroa.
Panostajalla on yhdeksän sijoituskohdetta, jossa yhtiöllä on määräysvalta (omistus >50%). Konsernin Q4-liikevaihto oli odotuksiemme mukaisesti noin 57 MEUR ja liiketulos heikko 0,2 MEUR. Tulosta painoi 3,0 MEUR:n alaskirjaus Helakeskuksen liikearvosta, mitä ilman tulos olisi ollut Q4:lle kohtuullinen. Sijoituskohteista KL-Varaosat jatkoi tasaisen hyvää suorittamista, Heatmasters pinnisti pienen liikevoiton, CoreHW ja Hygga (ent. Megaklinikka) tekivät nollatulokset. Muutosvaiheessa ollut Selogin 0,4 MEUR:n liiketulos oli positiivinen yllätys, vaikka taustalla oli poikkeuksellinen +0,1 MEUR:n oikaisu. Uudet sijoituskohteet Carrot ja Oscar jäivät hieman odotuksistamme, mikä liittynee organisaatiomuutoksien aiheuttamaan väliaikaiseen tulospaineeseen. Kokonaisuudessaan Panostajan pienissä sijoituskohteissa ei tapahtunut sellaisia muutoksia, jotka olisivat aiheuttaneet merkittäviä muutoksia osien summa -laskelmassamme. Olemme kuitenkin laskeneet ensi vuoden ennusteita merkittävältä osalta Suomen talouskasvun hidastuessa merkittävästi.
Noin 60 % sijoituskohteiden arvosta on keskittynyt Granoon, minkä takia yhtiö on koko ajan suurennuslasin alla. Granon liikevaihto kasvoi Q4:llä 6,3 % yritysoston (Lönnberg 1 kk) tukemana yhteensä 35,7 MEUR:oon. Q4-käyttökate oli ennusteemme mukaisesti 4,7 MEUR, mikä tarkoittaa noin 13,3 %:n marginaalia. Tämä on selvä parannus todella heikolta vertailukaudelta (Q4’17: 12,0 %), mutta mielestämme edelleen vaisu taso Granolle, joka on juuri käynyt läpi 4 MEUR:n tehostamisohjelman. Panostajan johto kertoikin, ettei ole tyytyväinen Granon kannattavuuteen ja että yhtiön pitäisi yltää yli 13,5-14,0 %:n tasolle (2018: 12,1 %). Tälle tasolle painotoimialan parhaat yhtiöt ovat yltäneet ilman Granon korkeamman lisäarvon tuotteita kuten ohjelmistoliiketoimintaa. Yhtiön mukaan Granon uudella toimitusjohtajalla Mikko Moilasella (Suunnon entinen toimitusjohtaja) on selvä suunnitelma toiminnan tehostamiselle ja kannattavuuden parantamiseksi. Odotamme Granon käyttökatteen nousevan 2019 tilikaudella 13 %:n tuntumaan, mutta tämän lisäksi yhtiön pitäisi pystyä kääntämään liikevaihto kasvuun myös ilman yritysostoja. Näkemyksemme Grano-omistuksen arvosta on pitkälti ennallaan ja annamme Panostajan 52,8 %:n omistukselle 34,4 MEUR:n arvon (aik. 34,0 MEUR).
Arvotamme Panostajaa sen omistuksien kautta osien summa -laskelmalla, jossa ei tapahtunut suuria muutoksia Q4-raportin jälkeen. Sijoituksien arvo laski hieman, mutta laskimme vastaavasti poikkeuksellisen korkealla tasolla ollutta sijoitusyhtiöalennusta 19 %:n tasolle (aik. 21 %). Korkea taso indikoi Suomen talouskasvuun ja osakemarkkinoiden arvostustasojen kehitykseen liittyvää merkittävää epävarmuutta. Osien summa -laskelman antama tuki heikkenee epävarmuuden noustessa, ellei arvon realisoitumiseen ole selkeitä ajureita. Näitä ajureita emme Panostajalla tällä hetkellä näe. Emme kuitenkaan näe osakkeessa myöskään laskunvaraa, sillä osake hinnoitellaan tällä hetkellä P/B-luvulla 1x ja osinkoehdotuksella osakkeen osinkotuotto on noin 5 %. Mielestämme Panostajan osake on tällä hetkellä oikein hinnoiteltu ja pidämme sen riski/tuotto -suhdetta neutraalina.